本年以来，可转债这类钞票成为固收类居品“明锐之刃”，是“固收+”基金司理赢得逾额收益的贫苦起首之一。

　　近期，“固收+”基金借可转债斩获逾额收益的黄金期仍在延续。公开辛勤披露，末端8月8日，多只重仓可转债的夹杂一级债基与夹杂二级债基交出了亮眼答卷，多只能转借主题基金年内答复率超15%。

　　值得真贵的是，身处估值高位的可转债市集，正遇到机构资金日益显豁的分化操作。天相合顾基金评价中心提供的数据披露，与一季度末比较，部分基金的可转债仓位在二季度末有所下落，基金二季报中坦陈“裁汰可转债仓位”者不在少数，而悄然增仓者亦不在少数。

　　基金司理的操作分化与叮咛，是估值体系重构与相关投资策略的主动进化。部分基金司理正转向细密化的行业竖立、调动的量化模子，主动科罚才调正站上“C位”。

　　操作不对已现

　　以中证可转债指数为例，该指数自2024年9月下旬以来握续走高，8月8日中证可转债指数收于467.77点。从数据来看，现时点位已处在历史高位。

　　中国证券报记者梳剃头现，受益于可转债市集的回暖，多只能转借主题基金2025开年以来发达不俗。Wind数据披露，末端8月8日，南边昌元可转债A、博时转债增强A两只居品本年以来的答复率超20%；中欧可转债A、华宝可转债A、华商可转债A等本年以来的答复率超15%；财通可转债A、国泰可转债A等居品亦发达不俗。

　　可是，对待价钱处于历史高位的可转债，基金司理与平凡投资者一样，相通面对着“追高如故止盈”的困难抉择。这少许从公募基金的二季报中就可以看出线索。天相合顾基金评价中心提供的数据披露，如果将建筑满一年的可投转债基金（天相基金三级分类）以2025年二季度末的基金范围动作权重，构建一个捏造组合。最终得到的末端是，捏造组合的固定收益握仓中，可转债的占比由2024年四季度末的7.57%下落至2025年二季度末的6.01%。

　　不少基金司理在二季报中明确将“裁汰可转债仓位”写在操作转头一栏。以海富通基金夹杂伙产投资部总司理江勇为例，其在二季报中暗示：“基金股票仓位保握平安，可转债仓位不绝下落。”怒放其科罚的海富通悦享一年握有期夹杂、海富通添利收益一年握有期债券等多只“固收+”居品二季报，一个共性操作活龙活现：权力仓位相较2024年底出现系统性普及，可转债仓位权臣压缩。再比如，华安可转债亦采纳了闪耀姿态，其二季报披露，该基金可转债占基金钞票净值的比例由一季度末的79.85%裁汰至二季度末的72.99%。

　　天然，也有不少基金司理握续加仓可转债。比如，富国可转债、兴全可转债、东方红聚利等多只居品选拔大举增仓可转债。以东方红聚利为例，该基金可转债占基金钞票净值的比例由一季度末的51.10%普及至二季度末的63.70%。

　　值得真贵的是，不同类型的“固收+”基金对可转债的魄力亦有不对。兴证固收接洽的数据披露，一级债基合座增握可转债，可转债仓位小幅抬升；之前参与较多可转债投资的中高波二级债基合座显豁减仓，且仓位也有所下落。

　　策略重构一衣带水

　　“现时可转债均价较高，其中130元到期品种占比极高，估值处于历史峰值。”一位“固收+”基金司理向中国证券报记者展示了一份数据：回溯过往，可转债均价在目下位置时，畴昔半年取得正收益的概率显豁裁汰。“咱们减仓的原因一是合计这类钞票性价比上风莫得那么杰出了，二是操作难度也越来越大，是以选拔减仓。”

　　这位基金司理的担忧不无道理。一方面，权力市集走强带动中证转债指数握续高涨；另一方面，密集强赎导致可转债市集存量范围急剧缩水。公开数据披露，末端7月末，本年以来已有特出50只能转债摘牌。此外，可转债市集的供需矛盾握续加重：上半年新券刊行仅206亿元，而10月浦发转债到期后，银行可转债板块范围将握续下落，行业权重亦显豁下滑。有券商分析师斟酌，在新券供给未显豁加速节律的情况下，下半年可转债市集范围或平稳缩减至6000亿元以下。

　　有业内东谈主士暗示，银行可转债供给握续减少正深远改变市集结构并触发竖立替代需求。动作机构投资者传统的中枢底仓钞票，千般基金对银行可转债的竖立存眷与其存量范围同步走低，出现握续减配趋势，基金将转而寻求红利钞票或其他替代品以填补竖立上的空缺。

　　天相合顾基金评价中心的接洽东谈主员亦抒发了深广资金涌入对传统“双低策略”变成冲击的担忧。“深广资金专揽相似的量化模子筛选‘廉价钱+低溢价率’的双下品种，导致合乎圭臬的标的速即被买光，估值被推高，策略收益空间被大幅压缩，波动性反而可能因拥堵交游而加大。”该接洽东谈主员暗示。

　　从二季报中可以看出，可转债市集结构的变化正在倒逼基金司理谋求愈增多元化的行业竖立。兴证固收接洽的数据披露，2025年二季度末，银行、机械、电新等行业的竖立比例下落显豁；非银金融、有色金属、医药、公用行状等行业获显豁加仓；2025年二季度末，银行板块不绝主升趋势，银行可转债加速退出，基金竖立空间被迫压缩，同期领有金融底仓替代和下修预期双重属性的非银金融品种被大幅增配。同期二季度行业加速轮动，资金从高估值科技板块边缘撤出，医药、铺张、化工等热点行业均出现不同进程增配。

　　华宝基金固定收益投资总监、华宝可转债基金司理李栋梁向中国证券报记者坦言，从范围上看，银行可转债是合座市蚁集占比最大的，且十足范围较高，跟着银行板块行情导致的提前强赎或天然到期，齐会出现银行可转债供给的被迫压缩，从机构竖立仓位来看，有向其他标的转念的可能性。

　　宏利基金固收部基金司理李宇璐在近期的访谈中提到了竖立念念路的调治：“银行可转债短长常适勾通为底仓的品种。但本年以来，需要致密念念考到底哪些标的更适勾通为底仓。我个东谈主合计，生猪衍生板块跟着‘反内卷’的开启以及行业本身特质，畴昔胜率很高，2024年以来的CPI和PPI均保管在低位水平，而猪肉价钱动作CPI的中枢项显得至关贫苦，相关标的后市走强的几率较大。”

　　细密博弈寻求解围

　　关于可转债市集如今估值水平较高这一不雅点，不少基金司理亦有不同解读。在华富可转债基金司理戴弘毅看来，由于供需缺口和权力市集倡导预期乐不雅，可转债市集正在脱离债性，更偏股一些。他暗示，天然可转债中位数价钱依然到达阶段高点，但从其他视角看，当先，末端8月6日，纯债溢价率中位数在23%—24%的水平，而历史高点在35%以上，剔除客岁的极点情况，当今可转债相关于纯债的性价比还在适中位置；其次，轮廓商量价钱和转股溢价率来看，现时的水平比较2021—2022年还有空间，部分偏股的可转债订价仍在合理区间。

　　李栋梁暗示，团队对后续转债市集依然乐不雅，主如若基于对股票市集的判断。“可转债合座估值高是事实，这是市集供需的末端，估值亦然动态变化的。从历史比较来看，权力市集情感较好的阶段，可转债的估值频频齐较高，咱们认为估值可能会保管在偏高的水平。”

　　“我合计这几年的可转债市集其实发展得比较造就了，可能不像2017年或者2018年，因为其时可转债市集标的较少，同期还处在一个比较快速发展的经由之中，是以其时的市集受供需变化的影响较大，一朝需求有比较显豁的上升，其估值波动就会变大。”一位沪上公募机构的基金司理王鹏（假名）向中国证券报记者暗示，“当今的可转债市集具备了一定广度和深度，标的数目越来越多，且能隐敝所有申万一级行业。在这种情况下，与其关注合座估值，咱们更应关注具体标的的估值是否合理。”

　　王鹏进一步暗示，在分析可转债估值时，需磋商多个评价体系。他说：“在权力市集较弱时，正股价值下修，转股溢价率反而走阔，此时应用周期股逻辑偏左侧布局，转股溢价率高可能预示投资契机；在权力市集较好时，转股溢价率压缩，也不成仅因转股溢价率低就认为是好的投资契机，还需关注权力市集行情的握续性。”

　　可转债市集的快速变化正在让不少固收团队积极求变，在传统“双低策略”的基础上追求愈加细密化的科罚。中信证券暗示，低利率时间固收资金仍有加配可转债的趋势，市集估值有望保管高位，竖立性价比有所下落，赚“容易钱”的时期依然已往，“咱们判断下半年市集好像率保管颤动，具有较高的不笃定性，主动科罚是逾额收益的缺陷”。

　　戴弘毅暗示，团队正致力于在传统的双低策略基础上增加量化与主动增强身分。“在具体念念路上，当先是创建股票与可转债的双轨择时模子；其次是在均衡双低策略上重复动量等因子增强；临了是加强主动偏股产业趋势的接洽。”戴弘毅暗示，“其中均衡双低策略重复因子增强在可转债基金上专揽，取得可以的效果，择时模子主要用在指标低波基金上，产业景气接洽则专揽在高波‘固收+’基金上。”

　　除了在策略方面握续精进，中欧基金多钞票团队在设定事迹指标时，但愿事迹基准能体现更高弹性。与好多基金挂钩中证可转债指数不同，中欧可转债基金司理李波将万得可转债等权指数视为居品的事迹指标。“究其原因，该指数通过平中分拨每只能转债的权重，幸免了大市值银行可转债的‘拖累效应’，更果然反馈中小盘标的弹性上风。选拔这一‘更难跑赢但含金量更高’的基准，既能突显策略的逾额才调，也能为投资者提供更了了的风险收益比参照。”

　　将期权念念维融入可转债量化模子是中欧基金多钞票团队的贫苦策略。“传统双低策略容易堕入价值陷坑，而咱们的模子更关注期权订价与市集情感的背离。”李波暗示，当股票因策略或产业趋势运转时，可转债投资者可能因流动性或说明滞后未能实时反应，此时量化模子融会过波动率信号力求快速锁定指标。

　　国泰基金也在积极采纳多项有用顺序，保险可转债投研东谈主员之间的邃密互动，为公司的投资有接洽提供有劲营救，确保接洽遵守能够有用滚动为投资遵守。此外，国泰可转债基金司理刘波还提到，公司固定收益接洽员的KPI调查中，加入了投资司理打分调查和风险事件两个中枢要素，在多个维度方面激发接洽员在风险可控的情况下，更好地为投资司理提供更为有用的投资接洽营救。

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连累剪辑：郭栩彤